اتش سى: تفوق أداء قطاع الخدمات المالية بسبب معدلات النمو المرتفعة للخدمات

أصدرت اتش سى لتداول الأوراق المالية تحديثها عن قطاع الخدمات المالية وصمود نشاط الخدمات المالية الغير مصرفية. وقع اختيار اتش سى على المجموعة المالية هيرميس كأفضل أداء متوقع نظرا لتوسع نشاطها على المستوى الإقليمي مع وجود عوائد محتملة أعلى بالنسبة لسعر السهم.
صرحت مونيت دوس، محلل أول الاقتصاد الكلي وقطاع الخدمات المالية في اتش سى: ” احتمالات تطور كوفيد-19 تؤدي الي تراجع القطاع الخاص على الرغم من تعافيه في الربع الأول من 2020، من وجهة نظرنا، بينما نتوقع استقرار أسعار الفائدة على مدار الباقي من 2020: وقد نما الاستهلاك الخاص بنسبة 5.3% على أساس سنوي في الربع الأول من 2020 وهي النسبة الأعلى منذ العام المالي 12/13. وهناك تطور مؤثر أيضا قد شهدناه في التسعة أشهر الأولى من 19/20 وهو نمو الاستثمار الخاص بنسبة 14.1% على أساس سنوي متخطيا بذلك الاستثمار الحكومي الذي انخفض بنسبة 4.5% على أساس سنوي. يؤكد كلا التطورين توقعاتنا السابقة بأن مساهمة القطاع الخاص في النمو الاقتصادي سيكون لها دور أكبر كنتيجة لسياسة التيسير النقدي واستكمال برنامج الإصلاح الاقتصادي في مصر. وكانت الحكومة المصرية قد بذلت جهودًا بعد تفشي الوباء لدعم القطاع الخاص من خلال منح بدل شهري للعمالة الغير منتظمة، بالإضافة إلى خفض أسعار الغاز الطبيعي إلى 4.5 دولار أمريكي / مليون وحدة حرارية بريطانية للقطاع الصناعي من 5.5 دولار أمريكي / مليون وحدة حرارية بريطانية سابقًا وتخفيض أسعار الكهرباء بمقدار 0.1 جنيه / كيلووات ساعة لمستخدمي الجهود الفائقة والعالية والمتوسطة، وتثبيت تعريفة الكهرباء لمستخدمي القطاع الصناعي الآخرين لمدة 3-5 سنوات وتوجيه الدعم المالي لقطاعي الرعاية الصحية والسياحة. علاوة على ذلك، اتخذ البنك المركزي المصري قرارات بخفض أسعار الفائدة 300 نقطة أساس في مارس و50 نقطة أساس أخرى في سبتمبر، وبخفض الفائدة على مبادرة الـ 100 مليار جنيه لدعم القطاع الصناعي إلى 8% متناقصة من 10٪ سابقًا وتمديد المبادرة لتشمل قطاعي الزراعة والمقاولات وتأجيل سداد الحد الأدنى للمستحقات لجميع عملاء الائتمان لمدة 6 أشهر وإلغاء الرسوم على المعاملات الإلكترونية لمدة 6 أشهر. للمضي قدمًا، تدرس الحكومة حاليًا وسائل لدعم النمو الصناعي من خلال مزيد من التخفيض في أسعار الغاز الطبيعي إلى سعر محتمل قدره 3.0 دولار أمريكي / مليون وحدة حرارية بريطانية وإعادة هيكلة برنامج دعم الصادرات. كما يدرس البنك المركزي المصري مضاعفة مبادرة دعم القطاع الصناعي إلى 200 مليار جنيه مصري، وبعد انقضاء فترة السماح لسداد القروض البالغة 6 أشهر في سبتمبر، طالب البنك المركزي المصري البنوك إعادة هيكلة القروض لجميع عملاء الائتمان وفقًا للتدفقات النقدية المستقبلية المتوقعة لهم دون فرض أي اعباء مالية إضافية. وعلى الرغم من انخفاض الإنفاق الاستهلاكي، وتباطؤ نمو الاستثمار، وارتفاع معدلات الفائدة الحقيقية، فإننا نتوقع أن تظل أسعار الفائدة ثابتة حول المستويات الحالية بسبب انخفاض السيولة نسبيًا في القطاع المصرفي وأيضًا من أجل دعم العملة المحلية.”
وأضافت مونيت دوس: “برغم الانخفاض في حجم الأرباح المتوقعة لعام 2020، إلا أن قطاع الخدمات المالية الغير مصرفية أظهر صمودا ملحوظا حيث تسعى الشركات في نطاق تغطيتنا للاستثمارات العالية الربح والتضافر مع البنوك التجارية: على مستوى القطاع، تقلصت عقود التأجير التمويلي الجديدة بنسبة 43% تقريبا على أساس سنوي في الربع الثاني من 2020 بينما نمت بنسبة 13% على أساس سنوي في النصف الأول من 2020 لتحقق 25.7 مليار جنيه مصري بصافي نمو في محفظة التأجير التمويلي لشركة المجموعة المالية هيرميس للتأجير التمويلي و شركة كوربليس التابعة لشركة سي آي كابيتال 25% و 22% تقريبا , علي التوالي , من بداية العام حتى الآن، الي 3.8 مليار و 8.4 مليار جنيه مصري بنهاية شهر يونيه. وبالتالي، نحن نتوقع أن يحقق صافي محفظة التأجير التمويلي للفترة 2020-24 معدل نمو سنوي مركب عند 22% تقريبا و18% تقريبا للشركتين، بالترتيب. أدى الخفض في أسعار الفائدة إلى جانب مبادرات البنك المركزي المصري لدعم قروض القطاعات المختلفة إلى انخفاض هامش صافي الفائدة لكلا الشركتين تحت تغطيتنا إلى 4.3٪ في المتوسط في الربع الثاني من عام 2020 من 5.5٪ في عام 2019. وقد أتى الانحسار في صافي هوامش الفائدة أسرع من توقعاتنا الأولية حيث كنا نتوقع ان يحدث ذلك تدريجيا على مدار فترة التوقع لدينا 2020-24. نخفض توقعاتنا لصافي أرباح الفترة 2020-24 لكل من شركة المجموعة المالية للتأجير التمويلي وشركة كوربليس بنسبة في المتوسط 23% و27% حيث نتوقع مخصصات أعلى بسبب ارتفاع مخاطر القروض متعثرة السداد وانخفاض هامش صافي الفائدة. على صعيد التمويل متناهي الصغر، نمت القروض على مستوى القطاع بنسبة 25% على أساس سنوي لتحقق 17.2 مليار جنيه مصري في الربع الثاني من 2020 وانخفضت فقط بنسبة 4% على أساس ربع سنوي نظرا لتوقف الانشطة المختلفة ضمن الإجراءات الاحترازية على مدار أغلب الربع الثاني من 2020. يمثل ذلك معدل اختراق للسوق 7% تقريبا وفقا لحساباتنا. بالنسبة لشركة تنمية التابعة للمجوعة المالية هيرميس، فقد ظل حجم القروض لديها ثابتا على أساس سنوي في النصف الأول من 2020 عند 3.3 مليار جنيه (قبل توريق 540 مليون جنيه مصري من حجم قروضها في الربع الثاني من 2020)، بينما شهدت شركة ريفي التابعة لسي آي كابيتال نموا في حجم القروض لديها بنسبة 25% تقريبا على أساس سنوي لتحقق 783 مليون جنيه في النصف الأول من 2020، أساسا بسبب التأثير الإيجابي لسنة الأساس. وبناءا عليه، نقوم بمراجعة توقعاتنا بالخفض لحجم قروض 2020 لشركة تنمية بنسبة 11٪ أي نمو ثابت على أساس سنوي ولشركة ريفي بنسبة 5٪ أي نمو بنسبة 44٪ على أساس سنوي. خلال فترة توقعاتنا 2020 – 24، نتوقع أن تنخفض صافي هوامش الفائدة لكلا الشركتين تدريجياً بمتوسط 530 نقطة أساس بسبب المنافسة المتزايدة في هذا القطاع. قمنا بمراجعة توقعاتنا بالخفض لصافي الأرباح للفترة 2020 – 24 بمتوسط 16٪ – 21% لشركتي ريفي وتنمية، على الترتيب، بسبب ارتفاع مخصصات القروض المتعثرة وانخفاض الرسوم على القروض الجديدة. على الرغم من الأزمة الاقتصادية التي أثرت على إيرادات شركات تداول الأوراق المالية والاستشارات المالية وإدارة الأصول، سعت الشركات تحت تغطيتنا إلى التوسع في قطاع التعليم الواعد من خلال شركة جيمس مصر للخدمات التعليمية التي انشأتها المجموعة المالية هيرميس (مشروع مشترك بين مؤسسة جيمس للتعليم العالمية، وصندوق التعليم المصري، الذي تديره “هيرميس”)، وحصة سي آي كابيتال البالغة 16.5٪ في شركة تعليم، المالكة لجامعة النهضة. تسعى كلتا الشركتين أيضًا إلى التعاون مع البنوك التجارية، حيث تقوم المجموعة المالية هيرميس والصندوق السيادي المصري حاليًا بإجراء الفحص النافي للجهالة للاستحواذ على 51٪ و25٪، بالترتيب، من بنك الاستثمار العربي من خلال زيادة رأس المال لـ 5.0 مليار جنيه مصري. الاستحواذ سيساعد المجموعة المالية هيرميس على تحقيق إيرادات مستقرة لتخفيف أثر التذبذب الكبير في نشاط بنوك الاستثمار لديها، والحصول على تمويل بشروط مواتية لمنصتها للخدمات المالية غير المصرفية بالإضافة الي توجيه السيولة المرتفعة لدي هيرمس الي قطاع البنوك التجارية المرتفع الارباح، ومن ناحية أخرى، الاستحواذ سيدعم رأسمال بنك الاستثمار العربي. مما سيسمح بنمو المحفظة الائتمانية لدي البنك وتوفيق أوضاع بنك الاستثمار العربي مع متطلبات الحد الأدنى لرأس المال المقررة من البنك المركزي. قد تتم الصفقة عند معدل سعر 1.0 – 1.2 X للقيمة الدفترية المتوقعة لعام 2020 من وجهة نظرنا مما يؤدي لحجم صفقة يتراوح بين 2.6 – 2.7 مليار جنيه مصري لهيرميس أي 42% تقريبا من السيولة الفائضة لديها بناءا على حساباتنا. بالنسبة لشركة سي آي كابيتال، فقد استحوذ بنك مصر على حصة 24.7٪ من الشركة مما سيمكن الشركة أيضًا من الحصول على تمويل لنشاط الخدمات المالية غير المصرفية لديها بالإضافة إلى منح بنك مصر فرصة التعامل مع هذا السوق العالي الارباح. من المتوقع أن تشهد البورصة المصرية أربع عمليات طرح عام/اكتتاب عام في 2021 في مجال الخدمات المالية الغير المصرفية مما يدل علي جاذبية هذا القطاع ، تحديدا: 1) شركة أمان للتمويل متناهي الصغر، وهي شركة تابعة لشركة راية القابضة للاستثمارات المالية، 2) شركة ابتكار، شركة مشتركة بين ام.ام جروب للصناعة والتجارة العالمية (إم تي أي) و بي إنفستمنتس القابضة أو واحدة من الشركات التابعة لها، 3) إحدى الشركات التابعة لشركة ثروة كابيتال و 4) واحدة من الشركات المالية التابعة لشركة أوراسكوم المالية القابضة التي ستنبثق عن إعادة هيكلة شركة أوراسكوم للاستثمار القابضة.
اختتمت محلل قطاع الخدمات المالية في اتش سى توقعاتها: ” نخفض تقييمنا للسعر المستهدف للمجموع المالية هيرميس للـ 12 شهر بنسبة 10% تقريبا ليصل إلى 21.1 جنيه مصري للسهم ولشركة سي آي كابيتال بنسبة 23% تقريبا ليصل الي 4.59 جنيه مصري للسهم بسبب خفض توقعاتنا للأرباح، بينما نبقي على توصيتنا بزيادة الوزن النسبي للسهمين. وقع اختيارنا على المجموعة المالية هيرميس كأفضل أداء متوقع للسهم نظرا لتوسع نشاطها على المستوى الإقليمي وعوائد محتملة أعلى: باستخدام منهجية مجموع الأجزاء مع نموذج العائد الفائض لعملياتهم الأساسية، وبالنسبة للمجموعة المالية هيرميس، نضيف الفائض النقدي والأصول غير العاملة للشركة مع شطب حصتها البالغة 8.813٪ في Credit Libanais. أما بالنسبة لسي آي كابيتال، نحن نقيم شركة تعليم باستخدام منهجية خصم التدفقات النقدية (DCF) باحتساب معامل بيتا عند 1 أعلى من متوسط بيتا المتوقع لدينا سابقا عند 0.6 وذلك لحساب مخاطر السوق الحالية. لكلتا الشركتين، نحن نقيم شركة المجموعة المالية هيرميس للتأجير التمويلي عند 0.84 جنيه مصري/السهم (تقريبا 15% أقل من توقعنا السابق) وشركة كوربليس التابعة لشركة سي آي كابيتال عند 2.06 جنيه مصري/السهم (تقريبا 25% أقل من توقعنا السابق) مما يضع النشاط عند مضاعف ربحية متوقع لعام 2020 قيمته 16.2x و10.1x، بالترتيب. بالنسبة لنشاط التمويل متناهي الصغر، نحن نقيم شركة تنمية التابعة للمجموعة المالية هيرميس عند 2.83 جنيه مصري/السهم (تقريبا 8% أقل من توقعنا السابق) وشركة ريفي التابعة لسي آي كابيتال عند 0.90 جنيه مصري/السهم (تقريبا 13% أقل من توقعنا السابق)، مما يضع النشاط عند مضاعف ربيحة متوقع لعام 2020 عند 16.8x و9.17x، بالترتيب. وبالنسبة لنشاط بنوك الاستثمار، نحن نقيم المجموعة المالية هيرميس عند 8.72 جنيه مصري/السهم (تقريبا نفس توقعنا السابق) وسي آي كابيتال عند 0.92 جنيه مصري/السهم (تقريبا 30% اقل من توقعنا السابق على أساس توقع أرباح أقل). بالنسبة للمجموعة المالية هيرميس، نضيف بعد ذلك مركز النقد الفائض للشركة، وتوزيعات الأرباح لعام 2020 (بعد خصم الضرائب)، والعقارات الاستثمارية التي تقدر قيمتها بحوالي 6.71 مليار جنيه مصري، أو 8.73 جنيه مصري/السهم (تقريبا 17٪ أقل من توقعنا السابق حيث نستبعد Credit Libanais من تقييمنا) بخصوص سي آي كابيتال، نقيم شركة تعليم عند 0.71 جنيه مصري/السهم (تقريبا 14% أقل من توقعنا على أساس معامل بيتا أعلى) وبوضع النشاط عند مضاعف EV/EBITDA قيمته 15.1x و 2.06x ضعف قيمة الشراء. بالنسبة للمجموعة المالية هيرميس، يشكل نشاط الخدمات المالية غير المصرفية 17% من القيمة الإجمالية للسهم، وبنك الاستثمار 41% كما تشكل السيولة النقدية والأصول غير العاملة النسبة المتبقية البالغة 42٪. ينتج عن ذلك سعر مستهدف للـ 12 شهر عند 21.1 جنيه مصري/السهم، أي بعائد محتمل 62% تقريبا على سعر إغلاق 27 سبتمبر عند 13.0 جنيه مصري/السهم. ومن هنا، نحن نبقي على توصيتنا بزيادة الوزن النسبي لسهم المجموعة المالية هيرميس. أما بالنسبة لسي آي كابيتال، فإن نشاط الخدمات المالية غير المصرفية يشكل 65% تقريبا من القيمة الكلية للسهم، وبنك الاستثمار 20% تقريبا وشركة تعليم تحمل الـ 15% تقريبا المتبقية. ينتج عن ذلك سعر مستهدف للـ 12 شهر المقبلة عند 4.59 جنيه مصري/السهم أي بعائد محتمل 35% تقريبا على سعر إعلاق 27 سبتمبر عند 3.39 جنيه مصري/السهم. وبناءا عليه، نحن نبقي على تقييمنا بزيادة الوزن النسبي لسهم سي آي كابيتال.